“独角兽”企业回A之路

　　2月26日，新华社发文《中国资本市场的“BATJ梦”该圆了》指出，优秀的企业远走海外，成为A股市场的一个“痛”。从2000年新浪在美国纳斯达克上市，到2014年9月阿里巴巴在纽约证券交易所上市……十多年间，以百度、阿里巴巴、腾讯、京东为代表的中国互联网高科技企业相继在美国或香港上市，演绎着“国内赚钱、境外分红”的模式。它们背靠中国市场，利润、增长主要来自中国，但国人却很少能享受到它們的增长红利。
　　2月28日，有消息称，证监会发行部对相关券商做出指导，生物科技、云计算、人工智能、高端制造四个行业的“独角兽”企业中符合相关规定者可实行即报即审，不用排队，“两三个月就能审完”。
　　同日，360公司正式完成回归A股，周鸿祎敲响了国内上市交易的钟声。
　　一时间，独角兽企业回归A股受到热议。

表态

　　两会期间，有关境外上市的独角兽企业回归A股的声音此起彼伏。
　　3月6日，证监会副主席姜洋在经济界别小组讨论发言会上提到下一步证监会的工作重点，其中第一点就是以服务国家战略和现代化经济体系为导向，深化改革上市发行制度，深化主板和创业板改革，加大对“四新”企业的支持力度。
　　随着证监会按照党的十九大精神，支持“新经济”发展，监管层力图推进IPO改革，留住BATJ等境外上市企业的态度已经十分明确，相关企业也就回归A股的问题相继表态。
　　李彦宏表示，一直希望百度能够整体在国内上市，因为主要的用户和市场都是在中国，如果主要股东也在中国就是最理想的情况。“当年之所以去美国上市，是因为政策不允许，百度的VIE结构从中国的法律来看是一个外资公司。这一问题目前仍然存在着政策的障碍，任何时候政策允许百度回来，我们肯定是希望能够尽早回到国内股市。”
　　网易在美国纳斯达克上市已经18年，丁磊表示，当然会考虑。“对一个在准备的市场，是随时可以上市的。”
　　王小川在回答“搜狗会不会考虑回归A股”的提问时表示，毕竟公司是服务中国网民的，现在政策也比较支持，公司有在考虑这个事情。“搜狗看好这个事情，也有意愿回归A股，会跟着政策走。”
　　刘强东回应：“这个事情非常简单，只要制度允许，我们非常愿意回来A股。现在主要是上市规则的问题，不是我们的问题。”
　　姚劲波表示，正在与券商、交易所接触，希望58同城成为第一批从美股回到A股的公司。
　　携程投资部人士也回应称，“我们很高兴能够成为首批被提及的互联网公司之一。中国是世界上增速最快的在线旅行市场之一，也是携程的主要客源地。作为中国领先的在线旅行企业，携程在中国拥有庞大的用户群。携程希望更多用户能在中国资本市场上更便捷地分享携程快速发展的收益。我们对此非常期待。”
　　比起上述在美上市的公司，腾讯在香港上市，又在沪港通标的里，其本身已经很容易在香港和内地市场融资。两会期间，马化腾并未就回归表态，3月21日在业绩发布会上表明态度：“CDR备受互联网企业关注，待条件成熟，腾讯会纳入考虑。”

如何回A？

　　中国的互联网高科技企业选择境外上市出于现实的考量，一方面是因为在A股IPO时间周期长，对企业的规模、连续盈利的要求较高，很多互联网科技企业前期规模有限，盈利较少甚至还在亏损；另一方面是企业的投资人多具有外资背景，而为了规避境内法律法规对特定行业的外资限制，能够最大程度地融资，互联网企业多采用VIE模式，不能在A股上市。
　　在境外上市的中概股企业若要回归A股主要有两种途径，一种是私有化退市，回归国内再行IPO或者借壳重组上市；另一种是通过发行CDR。
　　中概股公司此前多采用前一种方式回归A股，360即是如此，在美国私有化退市，回归国内借壳江南嘉捷重组上市，此前还有分众传媒、巨人网络，近日药明康德IPO回归A股，但这种方式须拆除VIE架构。VIE（Variable Interest Entities）即可变利益实体，又称协议控制，其本质是境外上市主体（一般为开曼群岛、维尔京群岛等离岸中心注册的壳公司）在中国境内的全资子公司通过一系列的协议安排，设定与中国境内持牌实际运营实体之间的控制与被控制关系。拆除VIE涉及到跨境资本流动、回购投资者股份、补交税金等诸多问题，难度大、耗时久、成本高。此外，科技型企业为保证创始人和管理层对公司的控制权采用同股不同权的方式，百度、阿里巴巴、京东等在美上市的企业均为同股不同权，与国内A股上市同股同权的要求不符。而发行CDR可以避免这些问题。
　　证监会副主席阎庆民接受媒体采访时明确表示，对于海外新经济企业回归A股，CDR的方式更合适，这也是国际惯例，可以避免一些法律原则上的不适用。
　　CDR全称Chinese Depository Receipt，即中国存托凭证，是指在境外上市公司将部分已经发行上市的股票托管在当地保管银行，由中国境内的存托银行发行、在境内A股上市、以人民币交易结算、供境内投资者买卖的投资凭证。发行CDR，投资者买卖的对象不是股票本身，而是这种凭证。
　　存托凭证（DR）可以算是一种主流上市方式，美国有相关证券法律规定，在美国上市的企业注册地必须在美国，注册地不在美国的企业，只能采取存托凭证的方式进入美国资本市场。因此，百度、京东、阿里巴巴等众多中概股公司是以发行ADR的方式在美股上市。中国若采取CDR的方式，互联网企业回归A股不需要拆除VIE结构，上市手续简单，发行成本低，上市周期大幅缩短。
　　证监会引导新经济独角兽企业回归A股，对新经济表现出前所未有的欢迎和拥抱姿态，表明监管层优化市场结构的态度。独角兽公司回归中国A股将推动优化上市公司，尤其是科技服务板块的整体质量，同时也有助于更好地形成价值投资理念，吸引更多重视企业基本面的价值投资人投资A股市场。两地上市的独角兽公司可将两地市场相连接，有利于推进A股的国际化、市场化。
　　但不可忽视的是，境外上市的独角兽企业普遍规模已经较大，尤其是像BATJ这些可以称得上超级独角兽的企业规模更甚，回归A股短期会对市场带来一定抽血作用。并且还将面临CDR的发行定价、上市之后的同股不同价、企业监管以及法律法规等问题，都有待解决。
　　深交所研究所经理陈娟表示，从证监会高层在公开场合的表态来看，CDR是新经济企业回归A股相对现实的一种选择。对于CDR，交易所已经研究了很长时间，做产品规则和制度上的准备，只是一直没有抛出来，今年条件比较成熟，预备尽快推出。
　　据财新报道，CDR的法律、会计准则、信息披露等相关问题其实早已研究过，CDR方案本身已有一定基础。目前CDR的细则制定已经接近成熟，有望一两个月内出台。监管部门现阶段正在研究CDR的实施细则；CDR落地后，将继续深化发行上市制度改革。而关于CDR的首批名单，目前比较确定的是阿里巴巴和京东，最快将在6月成行。

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