改革红利与内需修复共振
发布时间:2020-07-10 来源: 演讲稿 点击： 
正文目录 一、生产：生产有望持续恢复 .................................................... 4 1.1 前瞻性指标：生产指数维持高景气区间 ...................................... 4 1.2 工业生产指标：新老基建是发力重点 ........................................ 4 1.3 高频生产指标：生产指标已基本恢复至去年同期水平 .......................... 5 二、投资：基建对经济的支撑作用持续凸显 ........................................ 6 2.1 制造业投资是上半年主要拖累 .............................................. 6 2.2.政策多维度支持，下半年基建全面发力 ....................................... 7 三、消费：上半年居民消费温和回补 .............................................. 8 3.1 社零数据回暖，居民消费意愿回升 .......................................... 8 3.2 物价：食品项扰动因素弱化，CPI 有望回归健康增长.......................... 10 四、需求：海外疫情仍存不确定性，下半年看内需 ................................. 11 4.1 海外需求受疫情制约，出口表现弱势 ....................................... 11 4.2 外需制约，下半年 PPI 数据仍待观察 ....................................... 12 4.3 进口额下跌，但内需持续改善 ............................................. 13 五、下半年流动性有望维持边际宽松 ............................................. 14 5.1 企业融资环境边际宽松 ................................................... 14 5.2 下半年债券发行规模显著增长 ............................................. 15 5.3 海外货币超发严重 ....................................................... 15 5.4 年内流动性环境仍有边际宽松的可能性 ..................................... 16 六、资本市场改革下半年将开启全面加速 ......................................... 17 风险提示 ..................................................................... 20
图表目录 图 1：
PMI 生产值表现 ........................................................ 4 图 2：
生产细分指标表现 ...................................................... 4 图 3：
工业企业增加值表现 .................................................... 5 图 4：
高技术产业增加值表现 .................................................. 5 图 5：
周期行业增加值表现 .................................................... 5 图 6：
部分高端制造业增加值表现 .............................................. 5 图 7：
六大电厂日均耗煤表现 .................................................. 6 图 8：
钢厂开工率表现 ........................................................ 6 图 9：
固定资产投资表现 ...................................................... 6 图 10：
高技术产业增加值表现 .................................................. 6 图 11：
基建投资增速 ......................................................... 7 图 12：
地方政府专项债发行状况 ................................................ 7 图 13：
基建投资增速 ......................................................... 8 图 14：
地方政府专项债 ....................................................... 8 图 15：
社会零售总额累计表现 .................................................. 9 图 16：
社会零售总额增速表现 .................................................. 9 图 17：
地产后周期消费品零售表现 .............................................. 9 图 18：
化妆品零售表现 ....................................................... 9 图 19：
居民户人民币存款表现 ................................................. 10 图 20：
居民户人民币贷款款表现 ............................................... 10 图 21：
CPI 及食品项数据表现 ................................................. 10 图 22：
5 月 CPI 七大分项价格变动 ............................................. 10 图 23：
制造业 PMI 新出口订单表现 ............................................. 11 图 24：
国内商品出口数据表现 ................................................. 11 图 25：
对发达国家商品出口表现 ............................................... 11 图 26：
对东盟商品出口表现 ................................................... 11 图 27：
CPI 及食品项数据表现 ................................................. 12 图 28：
5 月 CPI 七大分项价格变动 ............................................. 12 图 29：
PPI 数据整体表现 ..................................................... 13 图 30：
大类行业数据表现 .................................................... 13 图 31：
进口数据整体表现 .................................................... 13 图 32：
周期商品进口表现 .................................................... 13 图 33：
能源进口表现 ........................................................ 14 图 34：
高技术商品进口表现 ................................................... 14 图 35：
M1、M2 增速表现 ...................................................... 14 图 36：
社会融资规模表现 .................................................... 14 图 37：
国内信贷融资表现 .................................................... 15 图 38：
企业债务融资表现 .................................................... 15 图 39：
美国 CPI 数据表现..................................................... 16 图 40：
美国 M2 数据表现 ..................................................... 16 图 41：
财政赤字规模 ........................................................ 17 图 42：
1 年期 LPR 数据表现 ................................................... 17
一、生产：生产有望持续恢复
1.1
前瞻性指标：生产指数维持高景气区间 国内复工有序推进，制造业景气度回升。3 月以来，PMI 数据延续扩张趋势， 尽管 4、5 月 PMI 数据小幅回落，但仍位于荣枯线以上，制造业景气度延续回 升。
从生产前瞻指标看，4、5 月制造业生产指数均维持在 53%以上，印证企业生产活动的持续修复。从生产相关的细分指标看，一方面，企业原材料库存加速消化，5 月原材料库存指数较 4 月再度回落 0.9 个百分点；而另一方面， 企业采购需求延续扩张；采购增加而库存下降，制造企业的生产活力持续较高，下半年制造业生产指数有望维持在高景气区间。值得一提的是，上半年政策多举加强对中小企业的支持，后续中小制造企业的营商环境将持续改 善。
图
1 ：
PM I
生产值表现 图
2 ：
生产细分指标表现
资料来源：
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1.2
工业生产指标：新老基建是发力重点 工业有望持续改善。3 月以来，国内复工复产持续推进，工业企业增长速度显著回暖，二季度工业增加值呈现整体回升。从最新一期数据看，5 月规模以上工业增加值同比增长 ，较 4 月再度回升 0.5 个百分点。环比方面， 5 月工业增加值规模延续增长，较 4 月增长 ，当前国内复工复产扎实推进，工业生产延续修复。
关注新老基建下半年发力。具体行业方面，得益于国内新老基建的加速发
力，4、5 月周期、能源等上游环节行业增加值均有较好表现，黑色、有色金属冶炼和压延加工业增加值增速均在 左右。在产业升级方面。二季度新兴产业率先发力，高端制造行业增加值显著回暖。5 月专用设备、电气机械和计算机、通信和其他电子设备制造业同比均维持较高增速，分别增长 16.4、 和 ；当前国内产业结构持续优化升级，下半年高技术附加值产业有望加快修复。
图 3：
工业企业增加值表现 图 4：
高技术产业增加值表现
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% 图 5：
周期行业增加值表现 图 6：
部分高端制造业增加值表现
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1.3 高频生产指标：生产指标已基本恢复至去年同期水平
生产高频指标明显修复。从生产相关的高频指标表现看，当前国内生产水平或已基本恢复至去年同期水平。
发电方面，排除 5、6 月份迎峰度夏因素，截至 6 月 20 日，六大电厂日耗煤规模达到 66.70 万吨，较去年同期略高 6000 吨。在此前我们的报告中提 到，工业生产在国内用电总量中占据主导地位；当前六大电厂煤耗水平恢
复，印证生产稳步回暖。
周期品方面，据中国水泥协会数据，1-5 月我国水泥产量为 7.69 亿吨，同比下降 8.2%，但同时，5 月单月产量高达 2.49 亿吨，创下单月水泥产量的历史新高。此外，长短流程钢厂的开工率也已基本恢复至疫情前水平，下游基建需求正全面释放，支撑上游周期行业生产活跃度。
图 7：
六大电厂日均耗煤表现 图 8：
钢厂开工率表现
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二、投资：基建对经济的支撑作用持续凸显 2.1 制造业投资是上半年主要拖累
图 9：
固定资产投资表现 图 10：
高技术产业增加值表现
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固定资产投资二季度持续回暖。在疫情的冲击下，上半年国内固定资产投资同比增速为负，但二季度以来，固定资产投资降幅呈现显著收窄，三季度国 内投资增速有望回正。5 月我国三大产业固定资产投资降幅延续收窄，但第二产业投资降幅仍在 10%以上，工业企业固定资产投资仍需修复。具体来看，前 5 月国内制造业投资下降 14.8%，是当月工业投资的主要拖累项；外
需走弱的背景下，制造企业的投资再生产意愿仍需观察。据日前公布的数据显示， 5 月 PMI 新出口订单延续萎缩，PPI 数据降幅持续增加，外需对当前制造业的生产预期仍有制约，行业投资的后续修复速度或较缓慢。
2 .2 . 政策多维度支持，下半年基建全面发力 基建投资持续修复，政府工作报告强调“两新一重”。1-5 月基建投资增速延续改善，同比降幅较 4 月明显收窄 5.5 个百分点。在今年的政府工作报告中，重点投资领域方面，指明将“重点支持既促消费惠民生又调结构增后劲 的‘两新一重’建设”，再度夯实了基建扩内需的重要性；“两新”是指“新型基础设施”和“新型城镇化”，“一重”是指交通、水利等“重大工程建 设”。当前国内产业结构持续升级，5 月水利、运输投资增速也均有改善，后续“两新一重”有望对国内投资形成合力支撑。
年内专项债发行规模高，且大部分用于基建。资金方面，2019 年以来，地方政府专项债资金已逐步成为撬动基建投资的重要动力。2020 年地方政府专项 债发行再度前倾，政府工作报告将地方政府专项债规模提升至 3.75 万亿，且 5 月地方政府专项债发行额已超过 1 万亿，将有效支撑下半年基建投资增 速。截至 6 月 15 日，国内累计新增发行专项债券 21936 亿元，其中 80%用于基建、市政及民生领域。
图 11：
基建投资增速 图 12：
地方政府专项债发行状况
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特别抗疫国债向基建倾斜。6 月 15 日，央行正式决定启动抗疫特别国债发行，并将在 7 月底前发行完毕。从用途看，特别国债将主要用于相关抗疫支 出及基建项目，其中年内基建项目获批总额度达 7000 亿元，并允许将特别国债用作基建项目资本金，抗疫国债对基建项目倾斜明显。
当前国内基建项目的融资结构主要由自筹资金、配套资金和专项债资金构 成；其中，专项债是地方基建项目的主要资金来源。自筹资金包括中央预 算、地方财政及政府性基金，配套融资以银行信贷为主。特别国债、专项债资金“充值”基建项目资本金，一定程度增强了项目的配套融资能力，引导社会资本补充基建项目现金流。
图 13：
基建投资增速 图 14：
地方政府专项债
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基建领域的外资准入显著放宽。6 月 23 日，发改委、商务部共同发布《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2020 年版）》，此次负面清单为基建项目开源外资，取消 50 万人口以上城市供排水管网的建设、经营须由中方控股 的规定，有望进一步拉动国内基建投资。值得一提的是，6 月 22 日国务院办公厅发布《关于支持出口产品转内销的实施意见》，提出在外需不足、不稳的情况下，结合各地新型基础设施、新型城镇化和重大工程，引导外贸企业参与工业和通信业重大项目建设，扩内需仍将是年内政策发力重点。
三、消费：上半年居民消费温和回补
3.1
社零数据回暖，居民消费意愿回升
年内社会零售数据有望持续改善。在疫情的冲击下，一季度国内社零数据持续弱势，居民消费承压。二季度以来，消费数据温和回补，4、5 月社会零售 总额同比降幅以 5%左右的速度收窄，印证国内消费的温和回补。从消费类细分行业看，除食品饮料、化妆品等短期消费的同比增速回正外，单月汽车消费增速也实现 3.5%，国内汽车消费的刺激政策稳步收效。2020 年政府工
作报告提出要“稳就业促增收保民生”，提高居民消费意愿和能力，反映出消费在年内经济发展中的重要作用，年内社会消费品零售总额有望持续改善。
图 15：
社会零售总额累计表现 图 16：
社会零售总额增速表现
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wind ，，单位：亿元 资料来源：
wind ，，单位：
% 图 17：
地产后周期消费品零售表现 图 18：
化妆品零售表现
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存款表现印证消费温和回补。一季度我国居民存款明显增长，新冠疫情是其主要原因。一如此前我们在报告中反复强调的观点，新冠疫情从两方面影响 居民的存款状况；首先，疫情防控的背景下，餐饮消费、服务等场所歇业， 居民消费条件受限，居民户存款被动累积。其次，对未来收入的预期也会对居民的消费意愿产生影响。
从 4、5 月金融数据的整体表现看，二季度住户存款整体减少，短期贷款规模小幅增加，反向印证居民消费意愿有所增加。值得一提的是，依据往年数 据，4、5 月份居民存款有季节性减少的态势，因此当前消费复苏趋于温和， 而非市场倾向的“报复性消费”。
图 19：
居民户人民币存款表现 图 20：
居民户人民币贷款款表现
资料来源：
wind ，，单位：亿元 资料来源：
wind ，，单位：亿元
3.2
物价：食品项扰动因素弱化， C P I
有望回归健康增长 CPI 涨幅延续收窄，但居民消费温和回补。在疫情的冲击下，一季度居民消费价格指数震荡；及至二季度，在复工复产、复商复市的持续推进下，居民消费价格指数全面趋稳。4、5 月 CPI 同比增速连续降至 4%、3%以下，环 比增速延续为负，食品项价格二季度全面趋稳。
从最新一期数据看，5 月食品烟酒类价格同比上涨 8.5%，涨幅较 4 月回落 2.8 个百分点；环比方面，单月食品烟酒类价格下降 2.4%，较上月走扩 0.3 个百分点；畜肉等权重商品价格回落，农产品价格全面趋稳。着眼具体数 据，5 月畜肉类价格环比下降 5.7%，降幅较 4 月再度加快 0.2 个百分点，影响 CPI 下降约 0.41 个百分点；月内猪肉价格下降 8.1%，鸡蛋、蔬菜、水果价格也持续下行，食品项对 CPI 数据的扰动作用正持续减弱。
图
21 ：
CP I
及食品项数据表现 图
22 ：
5
月 C PI
七大分项价格变动
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wind ，，单位：
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除食品项外，其他七大分项价格环比“两涨三平两降”，较 4 月的“一涨六降”明
显改善。具体来看，5 月其他用品和服务、衣着分项价格表现转降为升，分别上涨 0.5%、0.2%；生活用品服务、教育文化娱乐、医疗保健分项价格均较 4 月持平，上半年末消费温和回补，在政策的扶持下，居民购买力逐步回升，下半年 CPI 数据表现有望回归“健康增长”。
四、需求：海外疫情仍存不确定性，下半年看内需
4.1 海外需求受疫情制约，出口表现弱势
二季度出口表现整体走弱。着眼直观外需，在去年同期的低基数和供给发力的作用下，4 月出口数据超预期回升。但 5 月我国商品出口同比下跌 3.3%， 较 4 月显著下降 11.5 个百分点，基本抹平 4 月数据增幅。从前瞻指标看， 4、5 月制造业 PMI 新出口订单指数分别为 33.5%和 35.1%，较一季度微幅回升，但仍显著低于 50%的临界点；国内商品的出口表现仍受海外环境制约。前期出口的短期回暖主要来自供给端，海外订单回补仍需时日。
图
23 ：
制造业 PM I
新出口订单表现 图
24 ：
国内商品出口数据表现
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wind ，，单位：
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wind ，，单位：
% 图 25：
对发达国家商品出口表现 图 26：
对东盟商品出口表现
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wind ，，单位：万美元 资料来源：
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对发达经济体、新兴市场出口表现均较弱。从出口国别看，二季度我国对发达经济体的商品出口额延续下滑，但降幅表现有所回暖。5 月对美国、欧盟 和日本的出口同比降幅分别为 14.3%、4.1%和 1.6%，环比再度收窄 1.6、 2.5 和 0.6 个百分点，4、5 月发达经济体出口表现连续改善。但在疫情的影响下，美欧等国家经济重启进度或较缓慢，叠加往年同期出口数据的较低基数，疫情对发达经济体的需求制约仍将延续。
新兴市场方面，5 月我国对东盟商品出口的累计同比增速为 2.8%，环比增长 0.4 个百分点。尽管当前我国对东盟的出口表现持续改善，但同比增速仍远低于往年水平，疫情对新兴市场需求仍有制约。
图
27 ：
CP I
及食品项数据表现 图
28 ：
5
月 C PI
七大分项价格变动
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4.2
外需制约，下半年PPI 数据仍待观察
工业品价格持续下跌，海外弱势需求传导。二季度以来，国内 PPI 数据同比降速持续高于 3%。5 月工业生产者出厂价格降速再度加快，同比降速较 4 月再度走扩 0.6 个百分点；其中，生产资料价格同比下降 5.1%，降幅比上月再 度扩大 0.6 个百分点，是数据的主要拖累项。在疫情的影响下，海外大宗商品显著下行，石油天然气开采业黑色、有色及化工等原材料行业价格表现均较弱势。回顾上半年，外需是压制工业品出厂价格的关键因素；尽管 5、6 月海外各国均推出了部分经济复苏措施，但海外高频数据显示，欧美生产恢复进度仅为往年水平的 70%左右；疫情持续蔓延的背景下，海外商品市场供需两弱，下半年工业品价格回暖仍需观察。
图
29 ：
PP I
数据整体表现 图
30 ：
大类行业数据表现
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wind ，，单位：万美元 资料来源：
wind ，，单位：万美元
4.3
进口额下跌，但内需持续改善 进口增速短期下跌，但内需正在改善。二季度国内商品进口表现具备一定的特殊性。一季度以来，国内基建持续发力，内需逐步恢复，但同期进口增速却呈下跌趋势，4、5 月国内进口额同比增速均在-10%左右。但从大宗商品 的进口量上看，4、5 月我国原材料、能源及农产品的进口量均有增加，海外商品价格下跌是进口额下降的重要原因。
从最新一期数据看，能源方面，5 月我国原油、煤及天然气进口量的累计同比增速分别为 5.2%、16.8%及 1.9%，但 3 种商品的进口均价分别下跌21.2%、4.7%及 14.7%；钢材、铜材等主要周期商品的进口均价也延续下跌。
图 31：
进口数据整体表现 图 32：
周期商品进口表现
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图 33：
能源进口表现 图 34：
高技术商品进口表现 资料来源：
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新老基建是下半年内需的重点支撑项。一季度以来，我国高新技术产品的进口表现延续改善，前 5 个月我国累计进口集成电路 2011.5 亿个，同比增长27.3%。国内“新老基建”共同发力，上游周期商品、高技术产品进口量后 续有望持续走强。
五、下半年流动性有望维持边际宽松
5.1
企业融资环境边际宽松 今年以来，政策端多次提出，M2、社融增速要略快于 GDP 名义增速，二季度 M2、社融增速均保持较快增长，同比增速均快于 10%。
图 35：
M1、M2 增速表现 图 36：
社会融资规模表现
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企业生产采购意愿持续修复。截至 5 月末，M1、M2 增速均延续较好表现。从企业部门短期的流动性看，二季度以来，M1 增速整体回暖，企业部门活期
存款余额持续增长，企业生产、采购意愿较强。从政策角度看，2020 年政府工作报告、一季度货币政策执行报告等重要政策对小微企业融资环境多举维护，预计在央行加强逆周期调节的背景下，下半年 M2、M1 增速表现有望维持稳健。
5.2
下半年债券发行规模显著增长 企业债券融资规模较去年显著增长。前 5 月国内新增社融规模显著增长，人 民币贷款、债券融资规模均有明显上升，其中，前 5 月我国人民币贷款规模较去年同期增长 24.9%。
图 37：
国内信贷融资表现 图 38：
企业债务融资表现
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债融方面，今年以来，除地方政府专项债发行大幅前倾外，企业债务融资活力也显著上升；1-5 月企业债净融资额较去年同期增长 109.95%，4、5 月企业债融资规模较去年累计多增 1.3 万亿，年内鼓励企业债务融资的政策收效。两会后，央行等八部委联合印发《关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见》，提出 2020 年要支持金融机构发行小微企业专项金融债券 3000 亿元，预计随着后续企业债融资质的不断下沉，年内债券融资规模有望显著增长。
5.3
海外货币超发严重 海外货币超发较为严重。一季度以来，为应对疫情的冲击，海外主要经济体均不计后果的对市场投放流动性，美联储利率趋 0，日本持续维持负利率。美国方面，尽管美联储在 6 月 FOMC 会议上未采取进一步降息，但在其声明中强调，下一步将至少以目前的速度继续购买国债、MBS 以及 CMBS，以及
继续大规模的隔夜和定期回购操作；此外，在美联储点阵图显示，至少在 2022 年，美联储将维持低利率环境，预计下半年海外流动性环境不会收紧。
图
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美国 CP I
数据表现 图
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美国 M 2
数据表现
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货币超发对美经济基本面的修复作用有限。尽管当前海外各国流动性“过 分”充裕，但海外主要经济体通胀数据并没有明显的改善，货币超发的刺激作用并未收到明显效果。从 5 月数据看，5 月美国 CPI 指数（季调）仅为0.20%，创 2015 年以来最低值。
相比之下，国内货币政策整体谨慎存款基准利率、准备金率均仍存在较大的政策空间；一季度央行货币政策执行报告坚持强调，要珍惜我国常规状态的货币政策，维持流动性的合理充裕。
5.4
年内流动性环境仍有边际宽松的可能性 政策多次提及降准。首先，货币政策方面，维护流动性的合理充裕仍是年内央行的主要工作。在 2020 年陆家嘴论坛上，银保监会主席郭树清在论坛上 表示，“应当为今后预留一定的政策空间”，强调不搞货币赤字化和负利率，国内财政、货币政策的稳健基调未变。相较于美、日等国家的大规模扩表， 我国央行倾向以降准、再贷款等数量型工具补充银行体系流动性，在“保主体”的同时，维护我国金融系统的稳定性。2020 年以来，我国已累计降准 3 次，当前国内存款准备金率在 9%左右；两会后政策端已两次提出降准，降准或加速落地。
财政资金需求较旺盛。其次，财政方面，2020 年我国财政规模显著发力，财政赤字、特别抗疫国债际专项债较去年显著增长 2.85 万亿元。5、6 月财政 集中发力，下半年财政资金需求较大，银行体系或存在一定的资金压力，后
续资金面需数量型政策补充，降准有望加速落地。
利率市场化改革同样需要边际宽松。利率市场化改革也是年内货币政策的发力重点，2020 年我国 1 年期 LPR 已累计下调 30BP，5 年期 LPR 也下调15BP，企业融资成本显著下行；值得一提的是，6 月 17 日国常会，明确提出要“推动金融系统全年向各类企业合理让利 1.5 万亿元”，年内 LPR 仍有下调的可能性。
图 41：
财政赤字规模 图 42：
1 年期 LPR 数据表现
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六、资本市场改革下半年将开启全面加速
表格1. 2020 年资本市场改革措施梳理
时间 发布机构/文件 主要内容
3 月 30 日 《关于构建更加完善的要素 市场化配置体制机制的意见》 突出完善资本市场基础制度，“改革完善股票市场发行、交易、退市等制度” 发挥好资本市场的枢纽作用，不断强化 4 4 月 7 日 金融委第二十五次会议
4 4 月 16 日 金融委第二十六次会议 基础性制度建设；放松和取消不适应发展需要的管制 专题研究了加强资本市场投资者保护问题
5 月 7 日
《境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定》
落实取消 QFII、RQFII 等境外机构投资者额度限制；进一步为境外投资者的境 3 月 1 日 全国人大常委会 新证券法正式实施 创业板注册制试点的具体操作中，分为 《创业板改革并试点注册制 4 月 27 日 交易所审核和证监会注册两个步骤，并 总体实施方案》 以问答的方式提高信披质量
5 月 14 日
6 月 3 日
金融支持粤港澳大湾区建设的意见
《关于全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板上市的指导意见》 内投资提供便利，并通过完善风险控制、加强监管等方式维护境外投资者权益 明确“扩大证券业开放”，支持在粤港澳大湾区内地依法有序设立外资控股的证券公司、基金管理公司、期货公司； 并支持外资在粤港澳大湾区内地设立保险机构 转板范围定为上交所科创板和深交所创业板，均为注册制试点板块，具备较强的包容性和融资活力
6 月 12 日
《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》 放宽涨跌幅、异常波动等关键指标范围；将股票、相关基金涨跌幅限制提升至 ，并对新股上市前 5 个交易日不设涨跌幅限制；创业板注册制进入实操阶段 提出“建制度、不干预、零容忍”， 支持资本市场重大改革创新措施在上海先行先试” 6 月 18 日 第十二届陆家嘴论坛
6 月 19 日 上海证券交易所 加速科创板再融资、做市商等制度完善深化资本市场互联互用，并进一步优化沪港通及 ETF 的互联互通 上交所与中证指数有限公司决定自2020 年 7 月 22 日起修订上证指数的编制方案。此次修订内容包括剔除被实施风险警示的股票，延迟新股计入时间， 将科创板证券纳入上证指数样本空间。同时，上交所还将于同日发布科创板50 成份指数 数据来源：整理
资本市场基础制度改革将继续发力。尽管 2020 年政府工作报告并未对直接融资直接着墨，但资本市场的重要性年内被反复提及。
在 6 月 18 日举行的第十二届陆家嘴论坛上，就未来资本市场的发展方向做出了积极讨论。在国务院副总理刘鹤的书面致辞中，提出“建制度、不干 2020 年要支持金融机构发行小微企业 专项金融债券 3000 亿元； 《关于进一步强化中小微企 优化小微企业专项金融债券审批流程； 6 月 11 日 业金融服务的指导意见》 加快创业板、新三板改革，以支持符合 条件的中小企业融资上市； 推进区域性股权市场创新试点
预、零容忍”，在强调资本市场功能性的同时，加强对财务造假等违法违规行为的打击力度。此外，证监会主席易会满在讲话中强调，将加速科创板再融资、做市商等基础制度完善，发挥科创板的功能性作用；预计下半年资本市场基础改革将集中发力。
创业板改革下半年有望持续加速。创业板是资本市场基础制度改革的第一梯队，4 月 27 日创业板改革整体方案发布后，证监会、深交所等监管部门的配套措施也光速落地，创业板改革正式进入实操阶段。在改革过程中，创业板放宽涨跌幅、异常波动等关键指标范围；将股票、相关基金涨跌幅限制提升至 20%，并对新股上市前 5 个交易日不设涨跌幅限制，进一步拉升创业板市 场活力明显增强，创业板改革下半年有望持续推进。
下半年有望迎来更多外资增量。5 月以来，金融市场持续加强对外开放。《境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定》提出，要“落实取消合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券投资额度管理要求”，并对合格投资者跨境资金汇出入和兑换实行登记管理，有望进一步牵引 QFII、RQFII 等海外资金入市。
A 股方面，在 2020 年陆家嘴论坛上，易会满重点提出，深化资本市场互联互用，并进一步优化沪港通及 ETF 的互联互通；考虑到我国长期稳定的利率环境，A 股有望持续迎来外资增量。
改革有望进一步向高技术行业较多倾斜。改革进一步增强了市场包容度。从先行改革的几个板块看，创业板、科创板、新三板均对科技、中小企业倾斜明显。改革直接向下拓宽了我国资本市场的包容性，注册制改革率先从贴合战略新兴产业的创业板等板块开启，并随着后续上证指数、科创板指数的修改，优质企业上市渠道将更加畅通，高技术、战略新兴产业发展前景广阔。
风险提示 外部市场冲击风险海外疫情持续发酵中美贸易脱钩 价格风险 海外需求引发主要工业原料超预期调整
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