不确定性下载 [充满不确定性的后危机时代]

　　自美国次贷危机于2007年8月爆发以来,迄今为止已接近三年时间。2008年9月雷曼兄弟破产意味着私人金融部门陷入困境,这是本轮全球金融危机的第一次高潮。2010年春季的希腊主权信用危机意味着风险由私人金融部门向主权国家的转移,这是本轮全球金融危机的第二次高潮。在希腊主权信用危机爆发之前,曾有乐观人士认为全球金融危机已经尘埃落定,世界各主要国家将会很快实施退出策略,世界经济将重新迎来新的一轮增长。然而欧洲主权债务危机的爆发清楚地表明,本轮全球金融危机的破坏力度与持续时间均远超过市场预期。危机是在继续进行中,还是步入了后危机时代,这本身依然存在争议。即使我们已经步入了后危机时代,这也将是一个充满不确定性的时代。
　　第一个重大的不确定性,是危机还将如何扩展与蔓延。目前虽然美国国内还就高盛事件争吵不休,但毕竟美国金融市场的最低点已经过去。危机的重心已经由美国转移至欧元区。尽管欧盟与IMF联手推出7500亿欧元的救市计划,但该计划的着眼点不是通过实施债务重组而让债权国与债务国共同承担损失,而是通过贷款帮助债务国履行其债务。而为了确保债务国能够偿还危机贷款,该计划必然要求债务国实施痛苦的财政巩固,这不但会导致债务国出现社会动荡,而且可能会加剧债务国未来的债务负担。因此,该计划可能仅仅将债务危机由现在推迟到未来。
　　因此,如果援救策略不发生重大改变,7500亿欧元并不能挽欧洲主权债务危机的狂澜于既倒,欧洲主权债务危机仍将继续扩展甚至升级。未来债务危机可能由希腊传递至葡萄牙、爱尔兰等国家。事实上,除“欧猪五国”外,位于欧元区之外的英国也可能成为下一轮爆发危机的国家。英国目前财政赤字与政府债务的严重程度并不亚于“欧猪五国”,此外,英国经济过度依赖金融行业,而金融行业在本轮危机中受创深重。英国大选之后推出保守党与自由民主党联合执政的内阁,而联合政府的最大缺陷,在于难以推出彻底的、大规模的调整计划,因而难以从根本上使英国从滑向危机的轨道中摆脱出来。一旦欧元区与英国的主权债务危机继续深化,那么美国也难以置身事外。事实上,目前美国也有着严重的财政赤字与政府债务问题。美国的优势在于美元是全球储备货币,因此美国可以通过制造通胀与美元贬值来摆脱危机。不过,这种摆脱危机的手段也会严重损害美元的国际声誉。
　　最后,本轮全球金融危机并不会结束于发达国家。自2008年9月雷曼兄弟破产以来,以美联储为首的主要发达国家货币当局均实施了力度空前的定量宽松政策,集体向市场注入大量流动性。2010年春季希腊危机爆发以来,欧洲央行与日本央行重新推出较大规模的定量宽松政策,再次向全球金融系统注入流动性。大量流动性从2009年至今由发达国家流向新兴市场国家,使得很多新兴市场国家在2009年出现较严重的资产价格泡沫。然而,一旦未来发达国家集体退出宽松的货币政策,尤其是一旦美联储步入加息周期,全球流动性的流向将会逆转,由新兴市场国家回流发达国家。这无疑将造成新兴市场国家资产价格泡沫破灭、面临资本外逃、本币面临贬值压力、外币债务负担加剧,从而爆发货币危机与债务危机。这种危机与1997年至1998年的东亚金融危机非常相似。简言之,本轮全球金融危机尽管爆发于位于国际货币体系核心的发达国家,但最终可能终结至位于国际货币体系的外围国家。
　　第二个重大的不确定性,是世界经济是否会出现二次探底,以及世界各国何时真正实施退出策略。至于二次探底问题,关键是看如何定义“探底”。如果探底是指发达经济体重返负增长,那么出现二次探底的可能性极小。但如果探底是指发达经济体增速出现显著回落,那么出现二次探底的可能性就明显上升。毕竟,目前美国失业率居高不下,银行信贷萎靡不振,私人部门消费与投资动力仍然虚弱。无论是政府刺激计划,还是企业的再库存化,均不能支持经济持续反弹。欧盟的主要问题在于缺乏新的经济增长点、人口老龄化使得社会保障体系难以为继、僵硬的劳动力市场造成失业率长期偏高。日本经济依然没能从长达二十年的衰退中彻底走出来,在长期与衰退抗争的过程中,日本政府已经耗尽了财政与货币政策的空间。
　　简言之,尽管新兴市场国家与资源出口国在2010年仍能保持较高增长,但今年世界经济增长率可能低于IMF之前4%的预测。尽管澳大利亚、印度等少数国家开始进入加息周期,但全球主要发达国家不会在2011年之前集体实施退出政策。在充满巨大不确定性的后危机时代,谨慎、等待与观望似乎已经成为政策制订圈奉行不渝的策略。

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